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物流业上市公司并购绩效的计量分析
作者:biyeessay    发布于:2021-02-23 10:21:42    文字:【】【】【
摘要:对物流业上市公司并购绩效进行分析,能够为物流业上市公司开展并购活动提供有效借鉴。因此,本文选取了2004年至2015年间共计80个物流业上市公司并购案例,通过财务指标法进行并购绩效分析,选用因子分析模型进行并购绩效的证明。研究结果显示:并购能够在近期为物流业上市公司带来经济效益的提高,但是可能由于公司资源整合以及内部结构调整需要较长的时间周期,在较长的时间里没有给企业带来持续的经济效益提高,出现了明显的波动情况。
物流业上市公司并购绩效的计量分析


摘要:对物流业上市公司并购绩效进行分析,能够为物流业上市公司开展并购活动提供有效借鉴。因此,本文选取了2004年至2015年间共计80个物流业上市公司并购案例,通过财务指标法进行并购绩效分析,选用因子分析模型进行并购绩效的证明。研究结果显示:并购能够在近期为物流业上市公司带来经济效益的提高,但是可能由于公司资源整合以及内部结构调整需要较长的时间周期,在较长的时间里没有给企业带来持续的经济效益提高,出现了明显的波动情况。
关键词:物流业;因子分析模型;并购绩效


物流业是我国近年来大力发展的行业,在政府的支持以及社会经济发展的推动下,物流行业内通过兼收并购涌现出一批大型上市企业[1],但是相较于国际物流业巨头仍有一定的差距。因此,我国应该加快推动物流行业发展,大力发展现代物流业,推动并购模式的科学实施。针对并购绩效的理论研究,国内外专家学者进行了各项探究。有学者通过研究发现,在并购发生的前后三年中,总资产收益率、净资产、收益率和每股收益没有发生明显改变,表明并购对于企业业绩无明显变化[2]。但是也有学者发现通过并购之后,在并购当年绩效出现明显下滑,但是随后逐渐恢复至原来水平[3]。还有研究者通过因子分析法对财务指标进行绩效分析,结果表明并购提升了主并购企业的绩效数值[4]。虽然众多学者都逐渐重视物流业和物流业的并购绩效并对此进行了分析研究,但对物流业并购绩效的研究还不够深入。因此,本文在以上学者的研究基础上通过建立相关实证模型,分析了我国物流业上市公司的综合绩效变化,为我国物流业的健康可持续发展提供了理论依据和建议。
一、物流业上市公司并购的动因分析
(一)内部动因
从企业内部出发主要包含以下几点原因,第一,提升企业知名度,扩大经营规模。物流行业本身的特性要求其具有较大的规模,才能具有市场竞争力,同时具有更为宽广的服务范围,以达到满足各地域中顾客的各种需求。并购是大型物流企业扩大经营规模的一种快速方式,在资金充足的情况下能够节省发展时间获得实际的物流网络、物流设备、基础存储设施以及专业人才[5]。第二,经营协同效应。通过并购能够整合两方企业各自优势,形成更大的市场优势,产生协同效应。通过地区性协同互补,将相似业务在不同地域进行扩展,提高公司整体的社会公众力,进而实现利润增长。同时通过业务之间协同互补,完善原本的服务构架,扩大服务内容,吸引更多客户购买服务。最后通过产品之间的协同互补,将目标企业的原始客户和销售渠道进行消化从而降低成本提高利润。第三,加大网络布局。对于物流行业来说,经营网络是需要最先布局的是一个物流企业发展的重中之重。通过并购能够快速完善网络布局,形成完善的物流网络体系,从而创建公司核心竞争力。第四,获取上司资格。由于IPO需要消耗大量的人力物力,通过重组借壳上市成为了另一条方案。
(二)外部动因
顾客对于物流企业的服务要求的提高,这是促使物流企业并购的外部动因。主要包括,第一,日益激烈的外部竞争。随着我国对外开放,国际物流巨头纷纷进入中国市场,借助其资金优势以及先进的技术设备、物流网络、成熟的管理模式和庞大的企业规模,在中国市场中占据很大的优势。然而,在物流行业中,我国物流企业相对发展较为迟缓,与国际物流巨头存在着较大差异,兼并收购是一种快速发展的方式6]。第二,对物流服务质量要求的提高。由于生活水平和人民消费意识和消费观念的提升,消费者对于物流服务的需求也发生这巨大的变化。从以前的“少类型、大批量、少批次、长周期”转换为“多类型、小批量、多批次、短周期”的物流需求。越来越需要更加多种形态的物流服务,这就使得物流企业需要进行快速适应市场需求,扩展业务链,而并购是一种快速高效的发展方式。第三,日益增多的物流服务需求。随着中国经济的逐渐升高,物流需求量日益增加。国际贸易量增加,我国出现了一大批的世界性港口,大量提升的物流服务需求对于我国物流行业的发展提出了挑战,同时伴随着巨大的机遇,这就使得并购势在必行,提升自身实力,满足物流服务需求。第四,政府推动兼并重组。由于我国物流行业存在着规模偏小,整体实力弱,因此国家颁布了《物流业调整和振兴规划》用以推动物流行业的发展。
二、研究对象与研究设计
(一)研究对象
本文选取50家上市物流公司的80个并购案例,有部分公司包含多个并购案例,数据来源于2004-2015年Wind数据库,具体企业如表1所示:
表1样本数据分布情况
序号 交易买方 样本数 序号 交易买方 样本数
1 澳洋顺昌 1 26 上港集团 1
2 保税科技 1 27 申通快递 1
3 北部湾港 1 28 深赤湾 1
4 山东高速 3 29 重庆路桥 1
5 华北高速 1 30 宜昌交运 1
6 南方航空 1 31 韵达股份 2
7 大连港 1 32 四川成渝 2
8 厦门空港 4 33 重庆港九 2
9 航基股份 1 34 五洲交通 1
10 连云港 2 35 粤运交通 2
11 山东航空 1 36 珠海港 3
12 厦门港务 1 37 中远海能 2
13 国泰航空 1 38 铁龙物流 1
14 强生控股 1 39 中远海发 1
15 日照港 2 40 中远海控 1
16 江西长运 3 41 营口港 3
17 飞力达 2 42 大众交通 2
18 福建高速 1 43 东方航空 2
19 富临运业 2 44 东莞控股 1
20 海航控股 2 45 皖通高速 1
21 深高速 1 46 唐山港 1
22 深基地 B 2 47 天宸股份 1
23 顺丰控股 1 48 天津港 2
24 宁波舟山港 1 49 长江投资 5
25 湖南投资 1 50 怡亚通 2
80
(二)研究变量
财务指标的选取,本文选取盈利性、营运效率、偿还债务能力、成长性以及股本扩张能力作为并购绩效的财务指标,如表2所示。
表2 财务指标表
财务指标名称 公式 变量
盈利性 EPS 净利/总股本 x1
ROE 净利/[(期初所有者权益+期末所有者权益)*1/2] x2
ROA 净利/[(期初资产总额+期末资产总额)*1/2] x3
销售净利率 净利/销售收入 x4
偿还债务能力 流动比率 流动资产/流动负债 x5
速动比率 速度资产/流动负债 x6
资产负债率 负债总额/资产总额 x7
营运效率 资产总额周转率 销售收入/[(期初资产总额+期末资产总额)*1/2] x8
成长性 销售收入增长率 报告期销售收入/报告期上一年销售收入-1 x9
净利增长率 报告期净利/报告期上一年净利-1 x10
股本扩张能力 每股未分配利润 未分配利润/期末总股本 x11
每股净资产 所有者权益/期末总股本 x12
(二)模型构建
本文采用因子分析法对复杂的多个变量通过降维形成公共因子,而公共因子能够对绝大部分信息进行联系。其操作方法为,通过相关性将多个变量进行分组,相关性高的编为一组,相关性低的化为别组,每组产生一个公共因子。
将上述12个财务指标划分为5组获得5个公共因子,通过各因子的方差贡献度加权求和获得综合得分。
(1)确定因子分析法可适应性
通过巴特利特球度以及KMO检验方法测试变量之间的相关性,以确定是否符合因子分析法。KMO检测法中检测值大于0.8为较好,而小于0.5较差。巴特利特球形度检验法中,当KMO值超过0.5,则单位矩阵假设成立,能够采用因子分析法。
(2)从原始变量中提取公共因子
在较多原始变量中提取较少的公共因子,通过标准值的转化提取公共因子,选取较大的方差作为公共因子,将变量个数减少。
(3)旋转因子使其具有可解释性
提取出的公共因子由于没有可解释性,需要进一步的旋转。通过因子与原始变量的相关性进行因子调整使其具有相应的释义。虽然其值会有一定的改变,但是原始变量之间的性质不会发生变化。
(4)确定公共因子得分
在公共因子得出之后,可以使用生成的因子载荷矩阵,获得与原始变量之间的连续,同时形成与公共因子关联的线性函数,如下所示:
f 1=A 11  x1+ A 12  x2+ A 13  x3+ A 14  x4+ A 15  x5+…++ A 1,12  x12
f 2=A 21  x1+ A 22  x2+ A 23  x3+ A 24  x4+ A 25  x5+…++ A 2,12 x12
f 3=A 31  x1+ A 32  x2+ A 33  x3+ A 34  x4+ A 35  x5+…++ A 3,12  x12
f 4=A 41  x1+ A 42  x2+ A 43  x3+ A 44  x4+ A 45  x5+…++ A 4,12  x12
f 5=A 51  x1+ A 52  x2+ A 53  x3+ A 54  x4+ A 55  x5+…++ A 5,12  x12
其中,(A 11,A 12,A 13,A 14,A 15,…,A 1,12)代表因子载荷矩阵的第一列数据,(f 1,f 2,f 3,f 4,f 5)代表提取的 5个公共因子。
(5)计算综合得分
公司并购绩效得分具体计算公式如下:
 
其中,wj为公共因子f j的方差贡献度所占的比例,f j为公共因子得分。 
三、计量分析
(1)因子分析可行性检验
通过KMO检测法检测发现并购前三年、当年以及后三年的KMO都超过0.5,可以采用因子分析法,以并购后第一年为例,探明检验结果和绩效得分,其中检验结果如表3所示。
表3 KMO和巴特利特检验——并购后第一年数据
KMO 取样适切性量数 .630
Bartlett 的球形度检验 上次读取的卡方 733.411
自由度 65
显著性 .000
(2)并购综合绩效得分
本文的五个公共因子为方差贡献度最大者,方差解释值累计达到84.150%,第一年的的数据显示于表4中。可以从表中看出旋转后的数据相差更小,并且,总计都大于1。
表4总方差解释——并购后第一年数据
初始特征值 提取载荷平方和 旋转载荷平方和
组件 总计 方差百分比 累积 % 总计 方差百分比 累积 % 总计 方差百分比 累积 %
1 3.785 31.531 31.531 3.785 31.531 31.531 2.535 21.052 21.052
2 2.202 18.333 49.862 2.202 18.333 49.862 2.294 19.256 40.308
3 1.778 14.778 64.632 1.778 14.778 64.632 2.293 19.193 59.501
4 1.283 10.675 75.231 1.283 10.675 75.231 1.764 14.858 74.359
5 1.058 8.856 84.150 1.058 8.856 84.150 1.231 10.425 84.784
6 .785 6.552 90.706
7 .501 4.153 94.853
8 .253 2.082 96.956
9 .215 1.803 98.738
10 .081 .668 99.453
11 .052 .406 99.806
12 .022 .196 100.0
旋转后因子1的方差贡献度为21.052/84.784=0.248。后续四个公共因子的方差贡献度为0.227、0.226、0.175、0.123。在表5中矩阵的数值与0和1相差甚远,对于原始指标的解释较差。
表5 旋转前的成分矩阵——并购后第一年数据
组件
1 2 3 4 5
净资产收益率 .658 .628 .076 .249 -.147
总资产收益率 .869 .256 -.138 -.075 -.147
销售净利率 .578 .294 -.591 -.262 .134
每股收益 .856 .315 .345 .051 -.012
流动比率 .498 -.708 -.238 .395 -.021
速动比率 .496 -.703 -.246 .395 -.036
资产负债率 -.568 .362 .383 .276 .209
总资产周转率 -.146 -.216 .600 .240 -.583
营业收入增长率 .012 .060 .118 .497 .705
净利润增长率 .128 .502 -.080 .584 -.156
每股未分配利润 .634 -.146 .596 -.254 .139
每股净资产 .534 -.320 .543 -.215 .282
对矩阵进行旋转获得表6所示的矩阵,可以在表中得出因子1中具有较大的盈利能力因此,因子1为盈利因子。同理,因子2为股本扩张因子,因子3为偿债因子,因子4为营运因子,因子5为成长因子。
表6旋转后的成分矩阵(旋转后)——并购后第一年数据
组件
1 2 3 4 5
净资产收益率 .937 .153 -.068 .128 .007
总资产收益率 .689 .335 .231 .342 -.282
销售净利率 .361 .018 .116 .815 -.212
每股收益 .745 .615 .069 .095 -.015
流动比率 .008 .115 .975 .006 .041
速动比率 .018 .102 .975 .005 .041
资产负债率 -.045 -.195 -.532 -.374 .506
总资产周转率 .068 .096 .051 -.876 -.206
营业收入增长率 .054 .076 .078 .089 .859
净利润增长率 .678 -.358 -.023 -.105 .241
每股未分配利润 .176 .906 .078 -.051 -.048
每股净资产 -.023 .876 .175 -.032 .078
通过表7中的因子得分系数矩阵,可得到各因子的得分:
f 1= 0.402  x1 + 0.223 x2 + 0.042 x3 + 0.250  x4 + 0.002  x5 +…– 0.135  x12
f 2= –0.046 x1+ 0.037  x2 – 0.044  x3 + 0.203  x4 – 0.070  x5+…+ 0.445  x12
f 3= –0.045  x1 + 0.032  x2 – 0.017 x3 – 0.045  x4+ 0.464  x5+…– 0.025  x12
f 4= –0.056  x1+ 0.105  x2+ 0.443  x3 – 0.044  x4 – 0.067  x5+…+ 0.006  x12
f 5= 0.013  x1 – 0.176  x2 – 0.091  x3 + 0.028  x4 + 0.095  x5+…+ 0.126  x12
表7 成分得分系数矩阵——并购后第一年数据
组件
1 2 3 4 5
净资产收益率 .402 -.046 -.045 -.056 .013
总资产收益率 .223 .037 .032 .105 -.176
销售净利率 .042 -.044 -.017 .443 -.091
每股收益 .250 .203 -.045 -.044 .028
流动比率 .002 -.070 .464 -.067 .095
速动比率 .007 -.078 .465 -.073 .082
资产负债率 .054 -.008 -.178 -.149 .356
总资产周转率 .160 -.007 .071 -.602 -.254
营业收入增长率 -.005 .075 .070 .135 .750
净利润增长率 .391 -.276 .070 -.160 .165
每股未分配利润 -.043 .436 -.081 -.041 .011
每股净资产 -.135 .445 -.025 .006 .126
各年的综合绩效得分为:
F(1)= 0.248 f 1+0.227 f 2+0.226 f 3+0.175 f 4+0.123 f 5
其中F(1)为并购后第一年的综合绩效得分
表8 并购前后各年综合绩效得分
年份 F(-3) F(-2) F(-1) F(0) F(1) F(2) F(3)
绩效得分 4.586 2.312 1.896 5.975 -7.658 10.184 1.375
如表8所示,并购没有明显改善绩效并且波动起伏巨大。在并购之前的三年中绩效数值一直下滑,在并购当年绩效数值得到明显的改善,达到了5.975。但是并购后一年绩效数值急剧降低至-7.658,达到了七年的最低值,而在并购后第二年中绩效数值又急剧上升到10.184为七年的最高水平。并购后第三年内绩效得分有明显下滑至1.375。
通过分析可以得出,并购前三年绩效数值的降低,表明企业并购前经营状况不佳,效益下降。由此可知,并购将是改善效益下滑的一个必要措施,从而寻求优质指标的企业改善公司效益。而上市公司一般为了维持股价稳定,会选择企业效益良好的上市公司进行并购以提高公司效益。因此,在并购当年,公司短期内将并购企业的优质指标纳入本身从而提高了并购当年的绩效数值。而其后的大幅下跌又在第二年急剧上升以及之后的下滑,是由于并购后企业需要花一定的实际进行资源的整合,以此使得资源充分有效利用。而两个上市公司体量较大,充分完成资源整合以及内部结构的调整需要较长的时间来完成,企业只有通过并购之后的相互磨合才能实现进一步的飞跃。在整合过程中出现绩效数值的较大波动是合乎逻辑的,需要更长的时间进行观察。
综上所述,作者认为在并购能够在短期内改善公司的经济效益,但是整合过程的相对较长将会导致在并购之后整合期内并购的绩效的不稳定,这需要更长时间的考察。
四、结论与建议
(一)结论
本文选取2004年至2015年一共80个物流企业并购案例,通过财务指标法进行并购绩效分析,选用因子分析模型进行并购绩效的证明,研究结果显示,通过并购在近期能够带来企业经济效益的提高,但是可能由于公司资源整合以及内部结构调整需要较长的时间周期,在较长的时间里没有给企业带来持续的经济效益提高,出现了明显的波动情况。针对于并购并未对物流上市公司经济效益的改善,但是在该行业仍然发生频繁的并购情况,作者认为可能存在以下几点原因:第一,由于整合时间长,没有将并购效果体现出来。并购如果不能将两个或者多个企业的资产进行有效融合,将不能够明显改善公司业绩。这需要进一步增加考察时间来判断并购的绩效改善。第二,样本中国有控股企业占绝大部分,其目标定位主要为稳定地方的财政民生,而对于企业的经济效益可能不是重中之重。政府为了挽救亏损企业,会要求高绩效企业并购,但这往往会造成企业业绩下滑。第三,由于物流企业要满足市场需求,将客户的高要求作为企业发展的重点,以此不断的扩大经营网络,完善业务环节,提高技术要求,为了实现长期的战略目标,企业进行并购。其目的主要为缩短企业自身短板,以实现企业的未来市场占有。
(二)建议
为了改进并购绩效,可以从以下方面出发:第一,政府方面,完善并购相关制度,近些年我国物流行业取得了不错的发展成果,但是相较于国际物流巨头,我国物流企业存在着不小的差距。我国政府应该对于这一现象充分重视,加强物流企业的兼收并购,通过加强物流行业的密集度,加大推进形成行业规模化,规范化,制度化进程,培养出能够与国际化企业竞争的综合型物流企业,从而促进物流行业发展。第二,行业层面,完善并购相关服务,理性对待并购。由于物流行业起步较晚,其配套的服务机构还没有完善,具体包括财务咨询,法律咨询,财产评估等。在这些方面行业有特殊的地位,能够科学有效的帮助物流企业解决这些方面遇到的困难。物流行业起到引导并购目的的作用,以扩大企业经营规模,改善经济效益为目的的真正并购行为。第三,企业层面,确立战略目标,规范自身行为。企业在并购之前要做好充分的准备工作,首先要制定明确的发展战略,聘请专业的机构对并购公司进行评估,以确定并购公司状况。其次,充分考虑并购将会出现的问题,事先做好应急预案。并购是两个公司集团之间的相互融合,在并购中的问题将是多种多样并且错综复杂的,如果没有处理好这些问题将会对并购的进行造成巨大的影响。最后,充分考虑并购后的整合工作。并购后的整合对于公司效益的发展起到至关重要的作用,从上面结果可以看到,并购之后整合没有完成其绩效出现巨大波动。因此,在并购后要做好整合工作,主要可以从经营网络的整合、网络技术的整合以及人员的整合着手。


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